Necesita imperiosamente que su calificación de riesgo no se vea afectada por su participación en este negocio
SANTIAGO SPALTRO
La petrolera estatal YPF comunicó que busca extender el vencimiento de un bono internacional por u$s 1000 millones, con amortización de capital el 23 de marzo de 2021.
Se trata de las Obligaciones Negociables Clase XLVII y la propuesta consiste en ofrecerle a quienes adhieran un pago en efectivo y una nueva serie de Obligaciones Negociables con vencimiento final en 2025, informó la empresa, que ya lanzó el canje en la Security Exchange Commission (SEC) de Nueva York, Estados Unidos.
Habrá un endulzante para los acreedores que comuniquen su aceptación antes del jueves 16 de julio a las 17 horas de Nueva York (las 18 en Argentina): por cada 1000 dólares de valor nominal de la Clase XLVII, el inversor obtendrá la suma de 100 dólares en efectivo y 950 dólares de valor nominal de una nueva serie.
Se trata de un sweetener que se parece bastante al que estaría por presentar en los próximos días el Ministerio de Economía en la reestructuración de la deuda soberana por u$s 66.238 millones: el que primero entra tiene un mejor Valor Presente Neto.
Para el resto de los acreedores habrá únicamente 50 dólares en efectivo y 950 dólares de valor nominal de la nueva serie.
La nueva Obligación Negociable Clase XIII tendrá cuatro amortizaciones anuales a partir de 2022 y mantendrá el mismo cupón de intereses del 8,5% anual..
El vencimiento de la Oferta de Canje está programado para las 23.59 (hora de Nueva York, Estados Unidos) del 30 de julio de 2020 -las 0,59 del 31 de julio en Buenos Aires, Argentina- a menos que la Oferta de Canje sea prorrogada, reabierta o rescindida anticipadamente.
El éxito de la reestructuración está condicionado a obtener un mínimo de aceptación de los tenedores del 70% de valor nominal del bono emitido en Luxemburgo el 23 de marzo de 2016.
Los bancos colocadores serán el Citigroup Global Markets Inc, el Itaú BBA USA Securities, Inc. y el Santander Investment Securities Inc.
La idea del management de la petrolera, encabezado por su CEO, Sergio Affronti, es mejorar el perfil de vencimientos de la deuda, que representa hoy el mayor dolor de cabeza en la torre de Puerto Madero.
Según consta en la última nota de resultados de la compañía, correspondiente al primer trimestre de 2020, la deuda total expresada en dólares alcanzó los u$s 8800 millones, y la deuda neta, los u$s 7600 millones, con un ratio Deuda neta / EBITDA Ajustado de 2,22 veces (x).
Ese ratio estuvo descendiendo hasta 1,7x en 2018 y la intención de las antiguas autoridades (Miguel Gutiérrez como presidente y Daniel González como CEO) era llegar hasta 1,5x, pero el endeudamiento se hizo cada vez más importante en los últimos 18 meses.
"El costo promedio de la deuda nominada en pesos al cierre del primer trimestre de 2020 fue de 36,0%, mientras que el costo promedio de la deuda nominada en dólares fue de 7,6%", consta en los registros oficiales de YPF.
"Esto claramente mejora nuestro perfil financiero y nos deja una perspectiva de futuro limpia. Lo podemos hacer porque somos una compañía previsible con visión de futuro", explicaron el canje en la petrolera.
La reciente presentación que hizo YPF a sus inversores en junio revela que la empresa estaba enfocada en preservar su caja, mediante la reducción de gastos de operación, un ajuste severo en las inversiones y el refinanciamiento de sus vencimientos de deuda en el corto plazo.
La situación financiera de la petrolera estatal es bastante delicada, por dos motivos. El principal es el desplome en las ventas de combustibles (naftas y gasoil) a causa de la cuarentena para reducir la propagación del nuevo coronavirus.
También le está vedado el acceso al financiamiento internacional a tasas razonables mientras la Argentina se mantenga en default y no concluya la reestructuración de deuda soberana.
Sin ir más lejos, este martes 7 de julio afronta un vencimiento de capital -que pagará- por $ 11.250 millones convertibles de un bono que emitió en 2016 en Luxemburgo con categoría "pesos-linked".
En julio de 2016 el tipo de cambio era de $ 14,99 por dólar, por lo que YPF había tomado unos u$s 750 millones en ese momento, que se licuaron por la devaluación. Ahora pagará menos de u$s 150 millones.
Después de esto, en el segundo semestre el principal desafío será abonar vencimientos de capital de cuatro Obligaciones Negociables por otros $ 11.000 millones y u$s 111 millones.
Perfil
JUAN SOLDANO DEHEZA
YPF es una empresa privada, cuyo accionista principal es el Estado argentino (51%), y el resto del capital está relativamente atomizado en el mercado de valores. Esto implica que su directorio no puede tomar decisiones que puedan afectar el interés de los accionistas, sin correr riesgos legales significativos.
Uno de los mayores riesgos que se pueden visualizar en este sentido es que YPF necesita imperiosamente que su calificación de riesgo no se vea afectada por su participación en este negocio, ya que afectaría su capacidad de desarrollar su negocio central, petróleo y gas, y simultáneamente dar condiciones de seguridad sobre su capacidad de financiar el pago de su deuda (solo en 2021 vencen alrededor de US$ 1.000 millones en ON y aproximadamente US$ 600 millones adicionales entre 2022 y 2024).
No parece posible, en una primera impresión, que YPF consiga fácilmente en el mercado acceso a financiamiento adicional suficiente para sustentar una operación del tamaño que implica ser el sexto exportador de granos y subproductos y con márgenes tan reducidos para los parámetros con los que se mueve la industria del petróleo.
Cabe preguntarse entonces como podría financiarse esta operación. Si YPF no puede o debe hacerlo como empresa y el gobierno nacional tampoco puede, es razonable preguntarse cómo y quién podría financiar estas necesidades. Una alternativa a pensar sería la obtención de una línea de crédito blanda de China (importador neto de alimentos y energía) con garantía de exportaciones futuras de V-YPF y un aval del Estado siguiendo los lineamientos de los créditos blandos que este país ha otorgado a Venezuela o países africanos como adelanto de exportaciones petroleras o de minerales.
Pero esto debería implementarse con posterioridad al acuerdo de refinanciación de la deuda con el FMI (que requerirá, necesariamente, del visto bueno de los EE.UU.) lo que implicaría mantener a V-YPF en una situación hibernación hasta por lo menos fines de 2020, con los costos asociados que eso significaría.
YPF Agro es una división de YPF y no una empresa separada por lo cual, quien deberá administrar el Fideicomiso, desde el punto de vista jurídico, es la propia YPF. Esta división es un negocio que ha tenido un significativo crecimiento en volumen de ventas en los últimos años donde, debido a los productos que vende (combustibles, fertilizantes, agroquímicos), los márgenes operativos son bajos, siendo que, además, buena parte de su red de distribución no es propia, sino concesionada.
Esto implica que su capacidad de originación podría verse afectada, además del componente precio y calidad de producto, por las definiciones comerciales de sus competidores (por ejemplo, Axion) y las relaciones personales de sus concesionarios con los productores, las que están fundamentadas en componentes no objetivos como su prestigio personal y la confianza en YPF. Y aquí es donde debemos volver a lo mencionado en la primera parte de esta serie de artículos, (Qué desafíos enfrenta la nueva Vicentin y cómo funciona una exportadora de granos) donde el rol de la confianza y la percepción de los productores con relación a la interferencia estatal en el sector podría convertirse en una amenaza importante para contar con una empresa testigo eficiente y eficaz. Algunas conclusiones que surgen de estas líneas son las siguientes:
Positivas:
+ El Estado nacional podría generar los mecanismos de garantías necesarios para resolver los problemas de Vicentin con el sistema financiero nacional e internacional y su repago mediante el pago del alquiler de dichos activos por parte del Fideicomiso de forma a evitar un frente de conflicto adicional. También podría avalar financiamiento chino por futuras exportaciones para darle capital de trabajo a la empresa.
+ YPF, a través de su división YPF Agro tendría, con un esfuerzo de alguna magnitud en términos de capital humano, capacidad de gerenciar los aspectos relativos a la logística de embarques y las necesidades de trading asociadas a un apropiado manejo de un negocio de esta envergadura. YYP Agro tiene una red comercial con buena capilaridad geográfica y capacidad de originación a partir de su histórico comercial de los últimos años. En forma adicional YPF es una marca que genera confianza en la sociedad.
Negativas:
+ Potenciales conflictos de interés entre los deseos e intereses políticos del Gobierno y la capacidad real de YPF de gerenciarlos la empresa sin incurrir en conflictos legales de gran magnitud.
+ Si la decisión del gobierno nacional es que YPF utilice su capital operativo para financiar las operaciones del Fideicomiso, podrían generarse varios frentes de conflicto entre los cuales, problemas de acceso a renovación de la deuda, incremento de la tasa de interés por un problema de percepción de riesgo, problemas para financiar nuevos procesos de exploración en su negocio ¨core¨.
+ Si el financiamiento no proviene de YPF, la determinación de sus fuentes y los riesgos y tasas de interés asociadas.
+ La carencia de know how por parte de YPF Agro en la operación del negocio de molienda de oleaginosos.
+ El problema de cómo, cuándo y quién pagará la deuda comercial existente con los productores, corredores y acopios a efectos de intentar restablecer los vínculos de confianza comercial y tener la capacidad que la red comercial de YPF Agro sea un mecanismo eficiente de originación.
+ Pero sin duda, la prueba de fuego será conseguir que los productores entreguen granos a esta nueva empresa, que tiene en su ADN un proceso de expropiación cuestionado por éstos y que aparenta haber nacido en los sectores con una visión más negativa sobre el sector agropecuario y donde, si esta percepción es correcta, la falta de confianza deberá ser compensada con condiciones comerciales tan atractivas que pueden colocar en riesgo los márgenes del negocio y su capacidad, como indicado por el Presidente Fernández, de ser una empresa testigo y que asegure la soberanía alimentaria.
+ Finalmente, podría pensarse también en que la nueva empresa cree una red de agentes comerciales con fuerte sesgo político tendiente a utilizarla electoralmente agravando los problemas de relación entre el sector y el gobierno.
