Los inversores se enfrentan a un entorno desafiante durante la segunda mitad de 2022, en el que deben sortear el aumento de las tasas de interés, la alta inflación y el resurgimiento de los riesgos geopolíticos, según el Gold mid-year outlook 2022 del World Gold Council (WGC, Consejo Mundial del Oro). 

En el corto plazo, es probable que el oro siga siendo reactivo a las tasas reales, impulsado por la velocidad a la que los bancos centrales mundiales ajustan la política monetaria en un esfuerzo por controlar la inflación. Desde WGC creen que: 

+ las subidas de tipos pueden crear vientos en contra para el oro, pero muchas de estas expectativas políticas agresivas tienen un precio

+ al mismo tiempo, la inflación continua y los riesgos geopolíticos probablemente mantendrán la demanda de oro como cobertura

+ el bajo rendimiento de las acciones y los bonos en un entorno potencial de estanflación también puede ser positivo para el oro.

TASAS MÁS ALTAS EN 2022 SUPERARON RIESGOS DE INFLACIÓN
El oro terminó el primer semestre del año con un alza de 0,6%, cerrando en US$ 1.817/oz. El precio del oro subió inicialmente a medida que se desarrollaba la guerra de Ucrania y los inversores buscaban coberturas líquidas de alta calidad en medio de una mayor incertidumbre geopolítica.

Pero el oro devolvió algunas de esas ganancias iniciales a medida que los inversores cambiaron su enfoque hacia la política monetaria y el aumento de los rendimientos de los bonos. A mediados de mayo, el precio del oro se había estabilizado en respuesta al tira y afloja entre el aumento de las tasas de interés y un entorno de alto riesgo.

Este último fue una combinación de inflación persistentemente alta, así como el probable apoyo también del prolongado conflicto en Ucrania y sus posibles efectos secundarios en el crecimiento mundial.

Esto también se reflejó tanto en el posicionamiento largo neto de COMEX como en los flujos de ETF de oro. Este último experimentó una fuerte inversión a principios de año antes de recuperar algunas ganancias en mayo y junio. 

Sin embargo, a fines de junio, los ETF de oro habían acumulado US$ 15.300mn (242 toneladas) de ingresos en lo que va del año.

El aumento de los costos de oportunidad, tanto por las tasas más altas como por un dólar más fuerte, fue un obstáculo clave para el rendimiento del oro ytd, mientras que los riesgos crecientes, tanto de la inflación como de la geopolítica, empujaron al oro al alza durante gran parte del período

Las tasas y la inflación fueron dos de los contribuyentes más importantes al desempeño del oro en 2022

Los especialistas del WGC creen que la prima de riesgo geopolítico también está representada en el elemento "no explicado" más grande de lo normal del modelo GRAM en los últimos meses, que ha hecho una fuerte contribución positiva al rendimiento del precio del oro junto con la prolongada guerra entre Rusia y Ucrania.

Por ejemplo, un modelo simple de uso frecuente basado únicamente en las tasas reales de EE.UU. y el dólar sugiere que el oro normalmente estaría significativamente más bajo, lo que contrasta con su desempeño marginalmente positivo real.

El oro se vio respaldado por un mayor riesgo: las tasas reales y el US$ por sí solos sugieren que el oro habría estado más bajo en el primer semestre

En particular, a pesar de que la apreciación del dólar estadounidense frente a una amplia variedad de monedas ha sido un obstáculo para el precio del oro (cuando se mide en términos de dólares estadounidenses), al mismo tiempo ha apuntalado el desempeño del oro en muchas otras monedas, incluyendo el euro, el yen y la libra esterlina, entre otros.

El desempeño del precio del oro fue positivo en las principales monedas

Además, a primera vista, el rendimiento plano del oro en lo que va del año puede parecer aburrido, pero no obstante, el oro fue uno de los activos con mejor rendimiento durante el primer semestre. No solo generó rendimientos positivos, sino que lo hizo con una volatilidad por debajo del promedio.

El oro se ha mantenido bien hasta ahora en 2022

Como tal, el oro ha ayudado activamente a los inversores a mitigar las pérdidas durante este período volátil. Especialmente teniendo en cuenta que tanto las acciones como los bonos, que suelen constituir la mayor parte de las carteras de los inversores, registraron rentabilidades negativas durante el período.

DE CARA AL FUTURO: INVERSORES CAMINAN POR LA CUERDA FLOJA
Los inversores seguirán enfrentándose a importantes desafíos durante la segunda mitad del año. Como tales, deberán equilibrar varios riesgos competitivos agravados por un grado considerable de incertidumbre sobre su magnitud. Además, la incertidumbre sobre la política monetaria probablemente aumentará la volatilidad.

Se esperaba que la mayoría de los bancos centrales elevaran las tasas oficiales este año, pero muchos han intensificado sus acciones en respuesta a la inflación persistentemente alta.

La Reserva Federal aumentó su tasa de financiación en un 1,5% en lo que va del año, el Banco de Inglaterra aumentó su tasa base cinco veces desde noviembre de 2021, hasta el 1,25%, y el Banco Nacional de Suiza aumentó las tasas por primera vez en 15 años. 

Y aunque el BCE aún no ha subido las tasas, ha indicado que está preparado para hacerlo. Entre las economías en desarrollo, también se espera que el Royal Bank of India aumente considerablemente su tasa de interés para fin de año.

Estas acciones han tenido un impacto significativo en los mercados financieros, incluido el oro. De hecho, los datos sugieren que las expectativas de los inversores sobre futuras decisiones de política monetaria, expresadas a través de los rendimientos de los bonos, históricamente han sido una influencia clave en el rendimiento del precio del oro. 

El análisis histórico muestra que el oro ha tenido un desempeño inferior en los meses previos a un ciclo de ajuste de la Fed, solo para superarlo significativamente en los meses posteriores a la primera subida de tasas. Por el contrario, la renta variable de EE.UU. tuvo su rendimiento más sólido antes de un ciclo de ajuste, pero a partir de entonces generó rendimientos más débiles.

El oro ha tenido un rendimiento superior después de la primera subida de tipos de un ciclo de endurecimiento de la Fed

También vale la pena señalar que, si bien la mayoría de los participantes del mercado aún esperan aumentos significativos de la tasa de política monetaria, algunos analistas argumentan que los bancos centrales pueden no endurecer la política monetaria tanto como se esperaba. 

Sus razones incluyen posibles desaceleraciones económicas que pueden resultar en contracciones, pero también, en algunos casos, un cambio de restricciones de oferta a excedentes de oferta en sectores de consumo que no son de materias primas.

LA INFLACIÓN PUEDE PERSISTIR INCLUSO SI ALCANZA SU PUNTO MÁXIMO
La inflación se mantiene en niveles históricamente altos y, aunque los inversores esperan que la inflación se enfríe eventualmente, seguirá siendo alta. En particular, debido a:

+ interrupciones persistentes en la cadena de suministro relacionadas con las materias primas por la pandemia y la guerra de Ucrania, que han provocado un aumento en los precios clave de la energía y las materias primas

+ mercados laborales ajustados, lo que genera preocupaciones de que los costos salariales/laborales puedan aumentar aún más.

El oro históricamente tiene un buen desempeño en períodos de alta inflación

Históricamente, el oro ha tenido un buen desempeño en medio de una alta inflación. En los años en los que la inflación fue superior al 3%, el precio del oro aumentó un 14% en promedio, y en los períodos en los que el IPC de EE.UU. promedió más del 5% interanual (actualmente en ~8%) el oro promedió casi el 25%. 

Además, el oro ha superado a otras materias primas en períodos de mayor inflación, lo que aún no ha sucedido esta vez. Sin embargo, nuestro análisis sugiere que el oro va a la zaga de otras materias primas en los períodos inflacionarios liderados por las materias primas, y se pone al día y supera en los siguientes 12-18 meses.

TASAS REALES PROBABLEMENTE SE MANTENDRÁN BAJAS
A pesar de las próximas subidas de tipos por parte de varios bancos centrales, los tipos nominales se mantendrán bajos desde una perspectiva histórica. Esto es importante para el oro, ya que el desempeño a corto y mediano plazo del oro a menudo tiende a responder a las tasas reales, que combinan dos factores importantes del desempeño del oro: "costo de oportunidad" y "riesgo e incertidumbre".

Tanto las tasas de interés nominales como las reales se encuentran en o cerca de niveles históricamente bajos

ELECCIONES DIFÍCILES EN TÉRMINOS DE ASIGNACIÓN DE ACTIVOS
Es probable que se produzcan más retrocesos en el mercado de valores ante el vacilante crecimiento económico combinado con una inflación alta persistente en un contexto de tensiones geopolíticas latentes.

Del mismo modo, el riesgo de un entorno estanflacionario ha aumentado considerablemente. Y nuestro análisis muestra que, si bien el oro ha tendido a quedarse atrás durante los períodos de inflación, todavía se ha comportado bien y también ha tenido un rendimiento significativamente superior en los períodos de estanflación.

Principales rendimientos de activos por fase del ciclo desde 1973: el oro es un claro ganador en la estanflación

Además, quedan dudas sobre la capacidad de los bonos para proporcionar la diversificación que necesitan los inversores. Los bonos gubernamentales de alta calidad han sido un activo refugio favorito durante los últimos 20 años debido a la baja inflación y las tasas de interés. 

Pero una inflación más alta debilita el atractivo de los bonos del gobierno como diversificador, aumentando tanto los rendimientos como la correlación con las acciones .

Al mismo tiempo, es posible que los bonos vinculados a la inflación, diseñados para seguir el IPC, no brinden a los inversores el refugio que necesitan. Desde principios de año, los bonos ligados a la inflación han caído a pesar del rápido aumento en los niveles del IPC. El índice global de bonos vinculados a la inflación de Bloomberg ha disminuido un 18% en lo que va del año.

Los bonos vinculados a la inflación no han tenido un rendimiento anual dado que los aumentos de las tasas han reducido las ganancias generadas por la inflación

En este contexto, el oro puede ser una valiosa herramienta de gestión de riesgos en el arsenal de un inversor.

LA DEMANDA DE LOS CONSUMIDORES PROBABLEMENTE ENFRENTARÁ OBSTÁCULOS
El entorno desafiante también tiene implicaciones para la demanda de oro por parte de los consumidores durante el resto del año. 

Si bien muchos mercados deberían continuar beneficiándose de la recuperación posterior al Covid, la desaceleración económica generalizada presione la demanda de oro por parte de los consumidores, particularmente con muchos mercados viendo precios locales del oro notablemente más altos.

China es especialmente susceptible a la debilidad a medida que el gobierno persigue su política de cero Covid, con posibles restricciones de movilidad que ensombrecen el crecimiento futuro.

La demanda india también enfrenta desafíos, aunque en menor grado que los de China. La alta inflación local, la incertidumbre sobre las perspectivas económicas y el sorpresivo aumento de los aranceles a la importación de oro, destinados en parte a mitigar los impactos de la debilidad de la rupia, probablemente pesarán sobre la recuperación de la demanda de los consumidores de oro.

EL COMPORTAMIENTO DEL ORO DEPENDERÁ DE QUÉ FACTORES INCLINEN LA BALANZA
El oro enfrentará dos vientos en contra clave durante la segunda mitad de 2022:

+ tasas de interés nominales más altas

+ un dólar potencialmente más fuerte.

Sin embargo, el efecto negativo de estos dos impulsores puede verse compensado por otros factores más favorables, que incluyen:

+ inflación alta y persistente con el oro poniéndose al nivel de otras materias primas

+ volatilidad del mercado vinculada a cambios en la política monetaria y la geopolítica

+ la necesidad de coberturas efectivas que superen correlaciones potencialmente más altas entre acciones y bonos.

En este contexto, es probable que el papel tanto estratégico como táctico del oro siga siendo relevante para los inversores, especialmente mientras la incertidumbre se mantenga elevada.