Darío Epstein*

Se viene una nueva reestructuración del mercado de capitales, tal lo anunciado por los diarios en los últimos días.

Déjenme hacer un poco de memoria: a mi modesto saber y entender, los dos elementos o cambios que realmente tuvieron impacto históricamente en nuestro país, desde el punto de vista normativo en los mercados de capitales, fueron básicamente dos: 1) La autorregulación (en su creación), modelo que impuso Estados Unidos y fue imitado en esa época por la mayoría de los mercados del mundo, y 2) El desarrollo del fideicomiso, un vehículo muy común en la ley anglosajona y que autorizó que en Argentina se separaran flujos de activos del balance de las empresas, permitiéndoles a los inversores comprar instrumentos de menor riesgo y con mayor protección que la simple deuda de empresas.

Desde el punto de vista financiero y a nivel estructural, los dos desarrollos que en forma indirecta impulsaron a los mercados fueron las privatizaciones por un lado, y la reforma del sistema de pensiones con AFJP con cuentas de capitalización individuales, por el otro.

Podríamos enunciar muchas reformas más, mejores o peores, pero con bajo impacto, salvo cuando se quiso politizar el mercado, como en el caso del artículo 20 de la última reforma de la ley de mercados bajo el gobierno de Cristina Kirchner, que fue directamente un torpedo en la línea de flotación del mercado.

A partir de ahí, las reformas que tuvieron impacto real en los volúmenes operados y las empresas que decidieron adherirse o listarse en la bolsa fueron fiscales, como la exención del impuesto a las ganancias para la renta de cuarta categoría, o la exención del witholding tax o la retención del impuesto a las ganancias a los intereses para los inversores extranjeros en bonos.

Hoy estamos ante la presencia de un potencial cambio de juego en el mercado debido a una amnistía fiscal, cuyo éxito está asegurado por los cambios en las normas internacionales de lucha contra el lavado de dinero e intercambio de información fiscal.

Podríamos mencionar cientos de reformas, acuerdos locales e internacionales y demás, pero lo cierto es que nada logra la fuerza del cambio como un proyecto integral.

Por lo que leo, existe la posibilidad de una reforma impositiva y tal vez una reforma de la ley laboral, lo que permitiría, entre otros, terminar con la industria de los juicios.

Es una oportunidad fantástica.

Los cambios integrales (varias áreas de gobierno y reformas de leyes complementarias) son los que tienen éxito en los mercados.

En el caso argentino será fundamental la participación del BCRA en el proceso.

Es clave que defina qué rol quiere para los bancos en el sistema financiero, siendo el mercado de capitales una parte de este.

¿En qué quiere el BCRA que se focalicen banqueros?

¿Qué rol quiere que tengan en el país los bancos privados locales e Internacionales?

¿Qué tipo de competencia quiere para los depósitos locales?

¿Permitirá la canalización del ahorro hacia otros destinos?

¿Un modelo más a la “estadounidense” o a la “europea”?

Estos son puntos claves que debe definir el regulador previo a reestructurar el mercado. Son puntos muy importantes que no pueden quedar librados al azar.

Tratar de armar una “bicisenda” para los flujos internacionales en un país que no ha logrado listar nuevas empresas y no tiene liquidez ni profundidad ni floating es de altísimo riesgo. Ya lo vivimos y sabemos el final.

La última reforma de mercado de capitales alejó a Argentina del modelo americano y la acerco al inglés/europeo.

Además, transformó al Estado en el responsable de toda la carga operativa y de control.

Acá caben también preguntas con respuestas definitorias: ¿Cuál es el rol que le quiere dar el Ministerio de Economía al Estado y a la Comisión de Valores en materia de misiones y funciones, así como tamaño e injerencia del Estado en el mercado?

Teniendo en cuenta que más del 95% del flujo de compra y venta de acciones argentinas en los últimos 12 meses se realizó en Estados Unidos, ¿queremos mantener el nuevo modelo europeo, o es interesante pensar en volver al modelo americano?

¿Qué rol esperamos de los operadores locales?

¿Queremos un modelo que se acerque más al panameño y al uruguayo o al brasileño y mexicano? (Tomando solo referentes en nuestra región).

Lo que no debería nunca soslayarse es el rol de la defensa y protección del pequeño inversor, no importa el modelo que se elija.

Como solía explicar un viejo profesor de estrategia corporativa: el 50% de la solución está en formular las preguntas adecuadas.

*Economista, director de Research For Traders

DANIEL FERNÁNDEZ CANEDO

ROS son las siglas del Registro de Operaciones Sospechosas. Ese registro surge de las denuncias que realizan los bancos ante la aparición de alguna operación que pueda encubrir lavado de dinero, plata del narcotráfico o del terrorismo.

Así, los bancos, y sin que el cliente lo sepa, presentan un ROS ante la Unidad de Información Financiera iniciando una operación que puede llevar unos cinco meses.

Los ROS son habituales en tiempos tranquilos pero pueden multiplicarse en los de blanqueos de capitales y es por eso que el tema cobra relevancia frente a la operatoria que abrió el Gobierno y sobre la cual deposita la obtención del financiamiento, entre otras cosas, para el pago de juicios y aumentos a los jubilados.

El blanqueo está en un período de apronte en el que clientes, bancos y la UIF empiezan a tantear el nuevo escenario.

Hasta ayer fueron escasísimas las operaciones en vías de concreción, pero ya empezó a despuntar un comportamiento típico de situaciones de desconfianza que desembocan en extrema prudencia.

En el último blanqueo kirchnerista, el de los Cedines que tuvo un escaso nivel de adhesión, el tema de la desconfianza fue zanjado con celeridad.

Como los bancos sospechaban que buena parte del dinero a blanquear provenía de sociedades u hombres ligados al poder, en general rechazaban la operación y se la pasaban a algún banco oficial para que se hiciese cargo de gestionarla o denunciarla.

Pero los tiempos son otros y el blanqueo actual no sólo cuenta con el impulso oficial sino también con la presión de organismos de control de países centrales que presionan sobre los bancos para combatir el terrorismo y el narcotráfico.

Pero la timidez y sensibilidad demostrada por los bancos privados en las últimas semanas ante las propuestas de algunos de sus clientes llamó la atención de los funcionarios.

Los bancos privados, en forma incipiente, se estarían inclinando por rechazar operaciones de clientes, aunque se tratase de montos modestos para los que maneja el sistema financiero (hubo un caso de US$150.000), sin siquiera plantearse la posibilidad de emitir un VEP (Volante de Emisión de Pago) para que el cliente pudiese pensar en concretar el blanqueo.

Uno de las posibilidades que barajan los bancos es emitir un ROS por cada operación cerrada para alivianar la responsabilidad de los banqueros, pero eso podría congestionar seriamente la digestión de expedientes por parte de la UIF.

Desde el Banco Central, conducido por Federico Sturzenegger, el llamado es a la responsabilidad de los banqueros, pero desde Hacienda están pensando en hacer “algún guiño” para alivianar los trámites.

El punto cobra relevancia a partir del nuevo escenario fiscal que se generó con el fallo de la Corte Suprema sobre la necesidad que tiene el Gobierno de convocar a audiencias públicas para subir las tarifas de gas y luz.

Ese fallo, que dio por tierra con el esquema de fijar un tope de suba del 400% en el gas, también hirió las posibilidades oficiales de bajar los subsidios al gas, la luz y el transporte, que explican casi el 85% del déficit fiscal que el Gobierno se proponía reducir en algo este año.

En 2015 esos subsidios llegaron a $250.000 millones y, probablemente este año, toquen los $300.000.

Blanqueo, tarifas y déficit forman parte de la rueda financiera de 2016 que todavía no se sabe cómo finalizará su giro.

El Gobierno ya adelantó que presentará un esquema de suba del gas para los próximos tres años como forma de brindarles previsibilidad a los usuarios como se lo demandó la Corte.

Pero ese nuevo marco implicaría una reducción más pausada de la montaña de subsidios.

El Banco Central también dejó trascender que no tiene previsto pasarle al Tesoro más de los $160.000 millones contemplados en el plan financiero de comienzos de año.

Ya la pregunta obvia es :¿ y la plata que falta quien la pone?

La respuesta, según los datos de la historia reciente, también adelantarían un sendero evidente: se cubrirá tomando más deuda.

Este año las emisiones de deuda de la Nación y las provincias bordean los US$25.000 millones.

Volver al crédito es la aspiración de todo país que se proponga crecer, pero destinar el crédito a cubrir gastos corrientes y no a inversiones tiene muchos riesgos si el mecanismo se intensifica demasiado.